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  如果市场下跌到1980点触发到点折算条款，银华金利将提前折算获取收益

  分级股基的A类份额，仅仅是一个获得约定收益的类债券品种吗？显然不是。

  在这一轮市场下跌过程中，一些分级股基的A类份额非常接近向下到点折算条款，这也让>出借者发现了A类份额的另一价值——>看跌期权。

  “这一轮下跌中，银华金利非常接近向下到点折算的位置，其看跌期权的价值凸显。”国金证券基金分析师高平在接受第一财经日报《财商》采访时表示，但随着市场的反弹，银华金利向下折算预期也逐渐减弱，不过这可能会对银华鑫利构成利好。

  场内份额激增

  7月份以来市场连续单边下跌，更一度触及2100点低位，但分级>股票基金的份额却在不断增加，其中份额增加最多的是银华鑫利和银华金利。

  根据Wind数据，6月30日银华金利和银华鑫利的场内份额均为49亿份左右，但到了8月3日，份额均激增至72亿份左右，上升幅度高达47%。

  “主要是一些资金通过一级市场申购母基金(即银华中证等权90指数基金)，然后在二级市场进行拆分。”高平指出，通常来说购买B类份额二级市场>价格波动较大，所以其资金更倾向于从一级市场进行申购。“主要是在市场下跌的过程中，很多资金进来抄底搏反弹。”

  不过，除了卖出银华金利赌市场上涨外，还有很多出借者也在卖出银华鑫利，押注银华金利的向下到点折算。

  根据基金契约条款规定，在母基金银华中证等权90指数基金的份额净值达到2.0元或者银华鑫利的份额净值达到0.25元时，就将触发折算。7月份，随着市场的下跌，银华鑫利的净值大幅下跌，从0.4元跌到0.3元左右，非常接近0.25元的阀值。

  向下折算条款的吸引力在于，为了使得净值归一，每4份银华鑫利合并成1份，为了保持配对比例不变，每4份银华金利也要合并。由于银华金利的净值始终大于1元，所以合并后多出3元多的本金以及利息部分，出借者可以从二级市场赎回。由于银华金利是无明确到期日，如果发生折算的话，出借者可以提前获得部分本金和利息。

  “根据我们的测算，对应上证综合指数下跌到1980点左右，银华金利就会发生折算。”高平指出，在所有具有向下到点折算的分级基金中，银华金利是最接近到点折算的。如果到点折算，按照7月初的价格计算，银华金利的收益可能有10%左右。

  理论上，在市场的下跌过程中，由于到点折算预期的增强，银华金利的二级市场价格也会上涨。但在本次下跌过程中，银华金利则表现出了先下跌后上涨的走势。

  高平指出，在前期的下跌过程中，很多出借者仍看好反弹，所以从一级市场申购，二级市场拆分并抛售银华金利，对其价格形成了一定压制。

  不过，从7月27日银华金利价格开始上涨，8月2日创新高，达到0.919元。其间，上证综合指数也一度接近2100点低位。

  利用银华金利对冲？

  “从目前市场反应来看，当上证综合指数接近2100点的时候，银华金利向下折算预期就会增强。”高平表示，但是经过市场的反弹，上证综合指数离2100点越来越远，这种预期又减弱了。

  “前期银华金利二级市场价格的上涨是因为向下折算点位接近，如果这种预期减弱的话，其价格就会回调。”华泰证券基金研究中心研究员王乐乐对记者表示，如果这一波预期落空之后，银华金利的价格可能会跌回之前的0.90元左右。

  也就是说，如果市场进一步上涨，银华金利并不会同比例下跌，出借者仍可以获得每年约定的收益率；如果市场下跌到1980点触发到点折算条款，银华金利将提前折算获取收益。

  “从这个角度来说，银华金利包含一个很好的看跌期权。”新浪基金研究中心研究员杨宇指出，出借者可以用银华金利配合指数、股票或者没有折算条款的B类杠杆股基来构建出借组合。“这样的话，在市场上涨的过程中，组合可以跟上市场上涨节奏；市场下跌的话，组合跌幅比市场小，甚至不下跌。”

  一位微博名为“XD付羽”的出借者就采取了这种对冲方式。“我用一半仓位股票，配合一半仓位的银华金利，股票选的是自己看好的品种，目前来看对冲效果还不错。”

  XD付羽指出，股指期货对冲虽然能规避相当部分大盘下跌的系统性>风险，但也将面临大盘上涨时，收益减少或者没有收益的风险。而银华金利能够做到下跌时，对冲大部分系统性风险，同时在上涨时，依旧获得收益。“对冲策略就是在不确定大盘走势的情况下，非满仓的状态下，可以将其余仓位全部买入银华金利。”

  不过，如果大盘下跌，但未达到银华金利向下折算点就出现反弹，这种情况下对冲效果就不会非常明显。

  也有出借者强调，银华金利并非无风险看跌期权，因为银华金利没有明确到期日。如果未来始终不触发向下折算条款，其折价率可能扩大，而且出借者除了在二级市场折价卖出外始终无法拿回本金。

  “利用银华金利对冲需要注意两点。”高平指出，首先是买入时机，如果是在之前价格连续下跌的低位买入基本上是没有太多风险，但现在价格基本达到年内新高，而且向下折算预期减弱，买入风险较大。其次，银华金利并不是一个典型的期权，只能是在不看好市场的时候作为一个配置，很难做到完全对冲。