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  近期，受美联储退出量化宽松的预期影响，资金持续从亚洲等新兴市场地区流出，导致新兴市场地区>股市出现大幅波动，A股市场更是创出7年新低。

  摩根士丹利>出借管理部全球新兴市场>股票业务主管鲁奇尔·夏尔马近期在接受第一财经日报《财商》采访时表示，新兴市场过去的>黄金十年难以再现，中国经济增速也将进一步下滑至5%~6%。

  中国经济最大的问题是信贷泡沫

  《财商》：你对未来5年中国经济增速如何判断？

  夏尔马：我认为未来五年中国经济的增长速度将从现在的水平进一步下滑至5%~6%的水平。中国在过去十年中取得的繁荣，主要推动因素是国内生产总值中的出借比例从35%激增至50%，这个比例在任何一个大国中都前所未有。此外，中国在全球出口市场的份额达到10%。但这场“狂欢”无法持续，中国的政策制定已经削减了开支，这将降低出借对GDP的拉动作用。

  《财商》：你认为中国经济目前最需要警惕的风险是什么？

  夏尔马：我比较担心的是中国在过去5年高速的信贷增长，会导致经济中出现一些泡沫。过去5年，从全世界范围来看，没有一个国家像中国这样信贷增长速度如此之高。

  我做过很多历史和施政研究之后发现，高速的信贷增长是导致经济危机的重要因素，没有比这个更重要的其他因素了。所以对于中国来说，最应该警惕的就是信贷泡沫。如果要避免产生经济危机，就必须改变过去那样高速的信贷增长，使信贷增速回归到更加正常的水平。

  《财商》：你如何看中国房地产市场？是否存在一定泡沫？

  夏尔马：如果从住房支付能力也就是房价收入比以及房地产行业占GDP比重来看，中国房地产市场确实存在一定泡沫。目前中国房地产市场>价格确实超出了居民的支付能力，政府也在关注房价过高的问题；而房地产行业占GDP比重非常高，当这个比重达到这么高的时候，房地产市场很难超出经济增速来增长，未来比重只能是慢慢下降，回归到正常水平。

  不过，我要强调的是，虽然中国房地产市场确实存在泡沫，但这个泡沫是在可控制范围内的。因为中国经济仍在增长，可以通过经济增长来消化这个泡沫。中国更值得担心的泡沫还是信贷泡沫。

  《财商》：目前A股市场连创历史新低，你如何看A股市场？底部是否已经来临？

  夏尔马：我无法对A股点位做出一个确切判断，但我觉得对于国内A股市场出借者来说，大家应该习惯于一个比过去更低的经济增长预期。

  如果大家对未来比过去更低的经济增速有底、有信心的话，那么A股可能就会见底了。但是现在大家不知道到底什么水平是中国未来几年一个可持续的经济增速，如果这个不确定的话，在持续下滑的经济增速下，企业的股本回报和利润率都是不断向下的，大家需要不断修正企业盈利增速预期，在这种情况下就很难会有牛市出现。

  新兴市场“黄金时代”难再现

  《财商》：你把21世纪头十年新兴市场的快速发展称为“黄金时代”，并且是难以重现的黄金时代，那么促使这个黄金时代产生的原因是什么？

  夏尔马：我认为主要有三方面的因素。一是在20世纪90年代，许多新兴市场国家的经济状况比较差，比如1994年墨西哥出现问题，1997年亚洲出现经济危机等，在这样一系列的危机后，新兴市场国家都做出一些改革，所以在接下来10年经济复苏并且开始追赶发达国家，资产负债表也明显改善；

  第二是当时市场资金非常便宜，那个时候很多欧洲和美洲银行看到了新兴市场国家经济复苏的趋势，恰好这个时候国际资金比较充裕，资金成本低，它们愿意以一个比较低的资金成本向新兴市场国家发放信贷，这个充裕的流动性和基本面的改善促成了新兴市场黄金十年的出现。

  第三就是美国和中国的影响，一方面美国在过去10年消费力非常强劲，再加上中国在出借增速的带动下对全世界大宗商品需求非常旺盛，我们知道相当一部分新兴市场国家都是大宗商品出口国，所以中国所引领的大宗商品繁荣周期也促进了新兴市场的发展。

  《财商》：在未来，过去引领新兴市场的金砖国家是否都难以再现辉煌？

  夏尔马：是的。金砖四国的经济增速都会面临一定调整。比如我们看到俄罗斯和巴西未来的经济增速可能还没有美国快，这是相当令人失望的，因为这些国家的人均GDP还是处于一个比较低的水平，并不是非常富裕的国家。对于这些还没有达到富裕国家水平，但经济增速已经放缓到不高于美国甚至低于美国的经济增速，这其实非常令人失望。

  《财商》：那么在未来5年你更看好新兴市场哪些国家？或者说会把出借重点配置到哪些国家？

  夏尔马：首先是东南亚地区，泰国、印尼和菲律宾。这些东南亚国家刚刚经历了危机，正向改革方面转变，通过更换新的领导人实现了政局稳定，重新进入增长阶段。

  还有东欧的波兰，波兰在经历债务危机后进行了非常大力度的改革，而且现在这个市场估值非常低，市场预期也比较低，但我认为波兰经过改革后可能会出现一些超预期的东西；还有印度，印度是主要大宗商品进口国，目前大宗商品价格的回落对印度非常有利，会降低印度通胀和赤字的压力。

  我还看好拉美地区的哥伦比亚、秘鲁和智利以及非洲等前沿市场。

  新兴市场四大出借法则

  《财商》：你有多年出借新兴市场地区的经验，你觉得出借新兴市场和出借发达地区市场最大的区别是什么？

  夏尔马：首先，出借新兴市场最主要是对国家的判断，哪个国家值得出借、哪个国家不值得出借，这非常重要；但对于发达地区而言，重要的是对行业的判断，出借哪个行业而不出借哪个行业。这是最大也是最重要的区别。

  其次，分析员关于新兴市场国家的研究的可靠度和全面性不如发达地区，这就需要出借新兴市场地区的基金经理做更多的实地调研，了解这些国家正在发生什么，这些公司正在做什么，而不是完全依赖不全面的分析报告。

  《财商》：能否和我们分享一些你出借新兴市场地区的出借法则？

  夏尔马：我确实有一些小法则可以分享。第一是亿万富翁指数。如果一个国家有太多亿万富翁，并且这些亿万富翁占据社会财富比例非常高，又都产生于政府控制强的一些行业比如资源、公共事业等的话，这其实对国家是不利的，说明国家的财富分布非常不均；还有就是一个国家会不会在科技行业或者真正需要企业家精神的行业产生亿万富翁，如果可以的话，说明这个国家的经济非常有活力，也很有竞争力；此外一个国家能否持续有新的亿万富翁产生也非常重要，如果有的话，说明这个国家不断有新兴行业涌现，不断有创新力出现。

  第二是二线城市指数。一个国家是否所有的财富和资源都集中在一线城市，导致二线城市和一线城市差距非常大。比如过去的泰国，所有的好资源都集中在曼谷，如果你去曼谷以外的地方就发现和曼谷差距非常大，这说明国家地区发展不平衡，而且也会导致二线城市政府和人民的不满。

  第三是信贷增速和经济增速比例关系。如果信贷增长大幅超过经济增长速度的话，这往往会导致未来经济放缓甚至出现经济危机。

  还有一点就是，对于发达地区来说，机构化比较完善，因此政权更迭不会影响出借决策过程。但对新兴市场来说，政权更迭甚至一个领导人的更换对于很多政策和改革能否继续推行下去以及出台什么样的政策都起了至关重要的作用，所以我们也会特别关注政治因素的影响。我有一个简单的关于这方面的出借法则，出借一个新兴国家最好的时点是在新一届政府上任的第一年，尤其是如果这个国家刚刚经历了一些危机的话，那么新政府改革的动力是非常强的；相反，如果一个国家领导人从第一个10年任期进入下一个10年任期的时候，这些政治家往往改革动力不强，产生新想法的动力也不足，而且人民对政府和政策都已经比较习惯，这个时候可能往往不是一个好的出借时点。

  鲁奇尔·夏尔马简介

  摩根士丹利公司新兴市场股票业务负责人，长期出借全球40多个中低收入国家，积累了大量一线检验自己出借实践的想法。

  他还长期担任《新闻周刊》、《华尔街日报(博客,微博)》专栏作家，著有《一炮走红的国家》。