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  【战胜市场】（财新专栏作家朱海斌）中国2013年三季度GDP同比增长7.8%（摩根大通：7.7%；市场预测：7.8%），而二季度则同比增长7.5%。我们季调后的计算显示，三季度实际GDP环比季调折年增速大幅提高至9.1%，而二季度的环比季调折年增幅则为6.9%。（相形之下，政府的环比季调非折年计算得出的三季度环比季调折年增速为2.2%，而二季度则向上修正至1.9%

  （前值：1.7%）。）分部门看，消费、>出借和净出口影响前三个季度GDP总水平（同比）分别增长3.5%、4.3%和下降0.1%。

  详细分析9月份数据，9月份工业增加值同比增长10.2%（摩根大通：10.4%；市场预测：10.2%），而8月份为同比增长10.4%。9月份，季调后的工业增加值环比增长0.8%，而8月份则为环比季调增长1.2%。

  在内需方面，9月份社会消费品零售总额同比增长13.3%（摩根大通：12.4%；市场预测：13.5%），而8月份则同比增长13.4%。这表明9月份环比季调强劲增长1.5%，而8月份则环比季调增长1.2%。

  今年前三个季度，城镇居民人均可支配收入增长9.5%（实际增长6.8%）。此外，同期农村居民人均收入同比实际增长9.6%，超过城镇居民人均收入实际增速和实际GDP增速。

  此外，1月至9月固定资产出借温和回落，同比增长20.2%（摩根大通和市场预测：20.3%），而1月至8月为同比增长20.3%。我们的计算显示9月份固定资产出借同比增长19.6%，而8月份的同比增速为21.4%。这意味着9月份环比季调增长0.8%，而8月份环比季调增长1.7%。

  在固定出借的三大构成要素中，分别来看，房>地产出借强劲反弹，制造业出借持续强劲复苏，基础设施出借放缓但仍保持稳健增速。具体而言，1月至9月房地产出借同比增长19.7%，而1月至8月则同比增长19.3%。这表明9月份同比增长22.3%，而8月份则同比增长13.1%。此外，1月至9月，占总固定资产出借34%的制造业出借进一步反弹，同比增长18.5%（1月至8月同比增长17.9%），表明9月份同比增长22.1%（8月份同比增长22.5%）。同时，1月至9月，基础设施出借同比增长26.3%，而1月至8月则同比增长27.0%。我们的计算显示，9月份基础设施出借同比增长23.0%，增速仍强劲，但显著低于8月份33.8%的同比增速。具体来看，1月至9月铁路出借从前8个月的同比增长17.1%大幅回落至10.2%，1月至9月道路运输业出借同比增速持平于23.8%，1月至9月水利、环境和公共设施管理业出借增速从前8个月的同比增长29.8%降至29.3%。

  在固定资产出借的先行指标方面，1月至9月新开工项目计划总出借同比增长13.3%，而1月至8月同比增长14.4%。

  在房地产开发方面：9月份商品房销售面积同比增长21.5%，远高于8月份9.5%的同比增幅。在销售额方面，9月份商品房销售额同比增长27.9%，而8月份同比增长13.9%。9月份房屋新开工面积同比大增38.5%，而8月份则为同比下降18.5%。

  今年1月至9月房地产开发企业到位资金8.8万亿元（年初迄今同比增长28.7%），而1至8月份总计为7.7万亿元（年初迄今同比增长28.9%）。资金增长的原因是近期市场交易较活跃。在主要资金来源中，预售客户垫款同比增长36.1%，占9月份资金总额的28.7%，按揭贷款同比增长45.8%，占资金总额的11.0%，自筹资金同比增长18.4%，占资金总额的41.0%，银行贷款同比增长32.3%，占资金总额的15.5%。

  由于三季度经济强劲复苏，实现今年7.5%的增长目标几乎无虞。增速的反弹主要受到以下因素的推动。第一，自7月份以来采取了稳增长政策，包括明确增长底线以及一系列支持部分行业出借（例如基础设施、环境保护、保障房等）和服务业（例如扩大增值税改革范围）的具体措施。市场情绪和信心的好转对整体经济活动提供了积极的支撑作用，包括近期制造业出借回暖和房地产市场活跃，后者再次成为近期的政策担忧。第二，经济增长得益于一季度信贷强劲增长的滞后效应（滞后期通常约为两个季度）。最后，以发达经济体为代表的全球经济的复苏推动了全球最终需求的改善。

  当前主要的问题是增长复苏的可持续性。在我们的基线假设中，三季度可能是经济复苏的顶峰（以季环比季调折年指标来看），四季度的环比季调折年增速可能将回落至较高的7.8%，2014年降至7%左右。我们维持2013年全年GDP增长7.6%的预测，

  并将2014年GDP增速上调至7.4%（前值为7.3%）。

  我们增长预测的调整路径主要有两大论据支持。从国内看，三季度推出的促增长措施主要是为解决当时经济面临的下行>风险。三季度强劲的业绩消除了该下行风险；在即将于11月举行的十八届三中全会上，经济改革和经济结构调整将重新成为政策的重心。这意味着政府可能将加大力度解决经济中的主要结构性问题，例如部分关键行业的产能过剩问题，财政不平衡和房地产市场泡沫。这可能将在短期内拖累经济增长。具体而言，今年促增长措施的主要特点之一是货币>和信贷政策保持中性立场不变。“缩减量宽规模”仍是当前的主要题材，而且将继续成为未来的主要题材。信贷放缓最终将影响增长复苏的力度。而且，从外需来看，尽管发达市场经济复苏，但新兴市场（近年来成为中国更重要的出口目的地）继续受经济表现疲软的困扰。此外，人民币的升值（具体而言是实际有效汇率）将对中国的出口复苏产生负面影响。总体而言，我们预计未来，中国的出口将改善，但不太可能重回两位数的强劲增速。

  短期内，11月的十八届三中全会是值得关注的重大事件。我们预计新一届领导人将制定关键领域的改革战略，例如行政改革、>金融改革、财政改革、土地改革和资源价格改革。其中，财政改革和土地改革的指导意见值得重点关注。我们预计新领导人将采用逐步渐进的改革方式：不太可能实施激进、大范围的改革措施，但也不太可能只是空谈，没有行动。

  在经济方面，除常见的经济指标外，我们建议特别关注信用供需和制造业出借。信用变量（社会融资总量及其具体细节）较为重要，原因有二。第一，判断决策者继续推动缩减量宽规模的决心，或在随着经济活动走强、信贷需求可能将增加的背景下，是否使用“坚持中性的货币政策立场”的官方政策语言。信贷的正常化对于调整中国经济结构至关重要。第二，虽然信贷的放缓通常不利于经济增长，但信贷政策传导机制的改善可能将起到缓解作用。人民银行一直致力于消除社会融资总量中的投机因素，而且希望将信贷引导至生产率高和信贷周转较快的行业。这些措施的成功与否将是决定我们基线情景假设的结果的关键。

  此外，制造业出借的持续疲软已经成为拖累经济增长的主要因素。因此，近期制造业出借的反弹（8月和9月）尤其令人鼓舞。复苏的质量（对企业利润的影响）和可持续性将是评估未来几个季度增长前景的重要因素。■